Frontier Lab宏观研究周报｜W30
市场总结
重点关注
下周将迎来极具挑战的一周，有一系列重大经济事件，包括日本央行、美联储和英国央行的议息会议，以及季度国债再融资、美国ISM制造业采购经理指数的发布。苹果、亚马逊、英特尔、微软和Meta等科技巨头也将集中公布财报。
本周重点财经事件
本周重点财经数据
本周行情
- 标普500大盘和纳指分别累跌0.83%和2.08%，均为4月份以来首次连跌两周。道指累涨0.75%，为5月份以来首次连涨四周，小盘股指罗素2000累涨3.5%且连涨三周。恐慌指数VIX抹去周内涨势并小幅累跌。
- 降息预期之下，美元指数DXY累跌0.07%，在四周里第三周下挫，期间交投区间为104.555–104.080点。日元累涨2.4%至两个半月最高。
- PCE数据发布后，两年期美债收益率累跌13个基点至不足4.40%，在五周里第四次单周累跌，创五个月新低。美国10年期基准国债收益率累跌4.89个基点。过去两天，美债普遍受到追捧，短期收益率大幅下跌，长期债券收益率全周跌幅相对较少。
- 油价累跌超1.8%且连跌三周。WTI 9月原油期货累跌1.88%。布伦特9月原油期货累跌1.82%。本周油价累跌，数月来一直在窄幅技术区间内波动。
- 美元和美债收益率携手走软提振贵金属价格。创新高后引发获利了结，现货黄金累跌0.6%且连跌两周，此前曾连涨三周。美国PCE数据及7月密歇根大学消费者信心指数提振了降息预期，美债收益率下滑支撑金价走高。同时，本周早些时候，全球第二大黄金消费国印度削减了黄金和白银的进口关税，提振黄金需求，推动本周印度黄金溢价跃升至十年来的最高水平。
本周重点数据及事件点评
谷歌发布Q2业绩，整体符合预期但增速不如Q1炸裂。谷歌Q2营收盈利增超预期，季度云收入首超百亿美元，但广告放缓，押注AI投资的资本支出超过一季度。youtube收入低于预期且减速，AI单季度亏损23亿美元，市场对于大型科技股财报要求苛刻，盘后跌2%。收入为847.4亿美元，同比增长14%，高于此前彭博预期的843.7亿美元，13%的增速。GAAP净利润236.2亿美元，同比增长28%，超229.7亿和25%的彭博一致预测。触发投资者对AI泡沫的悲观情绪，拖累纳指和标普500大盘分别收跌3.64%和2.31%，创2022年底以来的一年半最大单日跌幅，道指大跌500点，小盘股指跌2.1%。引发纳指100成分股市值周三蒸发1万亿美元。
特斯拉发布Q2业绩，利润低于预期。Robotaxi发布推迟，没有更多新故事，盘后跌8%。实现营收255亿美元，同比增长2%，环比增长20%，高于彭博预期的246亿美元。经调整净利润18.1亿美元，同比下滑42%，环比增长18%。EPS 0.52美元，低于彭博预期的0.6美元。毛利率18.0%，不含积分汽车毛利率降至14.6%，持续下行。由于汽车降价及AI投入打击盈利能力，特斯拉Q2利润超预期两位数剧减，自动驾驶出租车Robotaxi发布时间从8月推迟到10月，盘后大跌8%。
点评：尽管掺杂较差的财报业绩，但美股财报季开局强劲。FactSet数据显示，目前标普500指数中约有20%的成分股公布了第二季度业绩，其中80%的公司业绩均超出华尔街预期。
美国7月Markit制造业PMI初值49.5，预期51.7，前值51.6，创七个月新低，美国经济放缓迹象美国7月Markit服务业PMI初值56，预期55，前值55.3美国7月Markit综合PMI初值55，预期54.2，前值54.8
点评：7月Markit PMI显示美国经济仍相对稳健增长，主要由服务业驱动，制造业短期继续趋弱。
商品和服务的平均价格涨幅为自今年1月份以来最慢，通胀趋缓；
上个月服务业PMI上，ISM和标普统计口径背离，目前各类数据显示制造业增长趋弱，市场对于服务业降温担忧提升，目前看， 9月降息+软着陆仍是基准预期。
美国Q2实际GDP年化季环比初值2.8%，预期2%，前值1.4%Q2核心PCE物价指数年化季率初值2.9%，预期2.7%，前值3.7%Q2实际个人消费支出季率初值2.3%，预期2%，前值1.5%
点评：Q2 GDP环比折年2.8%，大幅高于预期和前值，个人消费支出、私人投资、存货变化是主要贡献。
剔除存货变动、净出口和政府开支后的“核心GDP”环比折年2.6%，持平前值。其中个人消费支出环比折年2.3%，较前值走高。
结构上，商品消费强于Q1但弱于去年、服务消费继续是重要支撑。私人投资方面，设备投资（11.6%）显著走高，可能反映制造业回流相关的设备购置需求，通胀整体延续降温走势。
整体而言，Q2美国GDP数据强于预期，个人消费支出、私人投资支撑下的数据质量也不错，最近积累的衰退担忧有缓解，铜、石油等大宗价格近期新低后有拉升。
近期日元、人民币汇率显著上涨。两个交易日内，美元兑离岸人民币汇率连续突破多个关键点位。7月25日，离岸人民币对美元一度接近7.2关口，涨幅超600个基点，随后有所回落，收盘报7.24。7月25日周四，美元兑日元日内一度跌破152关口，至两个多月来的最高水平
点评：日元、人民币强势背后的逻辑在于弱美元+强日元，套息交易平仓也溢出到人民币。
一方面美股波动加大，资金从拥挤板块有退出。
另外日本预期在下周会议上讨论是否加息，并公布未来几年将购债规模缩减约一半的计划；同时日本政府借机干预，日元升值，形成轧空，也有一些资金溢出到亚洲货币。
叠加中国近期降息、加大消费以旧换新补贴，虽然实质作用预计不大，但是也吸引了短期资金。持续性上，下周如果日本政策落地，投机资金撤退下日元可能再有贬值，而中国汇率最终还是要看宏观表现
美国6月核心PCE同比升2.6%，预期升2.4%，前值升2.6%；环比升0.2%，预期升0.1%，前值升0.1%
点评：核心PCE通胀同比略超预期，但仍为三年多来的最低水平，整体通胀降至五个月来最低水平。6月个人收入环比增幅减半，佐证了劳动力市场的降温。
指标与观点
流动性
联储内部指标：流动性较上周宽松
金融环境指数FCI- G index：截至7月19日的一周，NFCI降至-0.58（和2021年底到2022年初差不多）。风险指标贡献了-0.27，信用指标贡献了-0.20，杠杆指标贡献了-0.10。
资产负债表：6月的M2货币供应量较上月减少0.02%，本周缩表0.04%，净流动性较上周收紧0.05%（ONRRP和TGA账户基本没变），存准金较上周略减少0.69%
- 日本+英镑+美联储M2货币供给量 为45.445万亿，6月环比-0.02%。
- 缩表进程：本周，美联储资产负债表 总资产$7.205万亿，缩表$28亿（上周扩表$158亿）。7/10–7/24，美联储共有$630亿美国债到期（应缩表），但实际共减持了$143亿美国债，表明美联储仍购买了$486亿美债（放水）。
- 银行存款准备金：截止2024/7/24，美国银行存准金为3.30万亿。银行存准占商业银行资产比例 14.21%（大于10%，充裕）
联邦资金池利率：债券一级交易商流动性收紧
基准利率上限5.5%、EFFR银行间无抵押拆借利率5.33%、IORB准备金利率5.4%、SOFR美国隔夜抵押拆借利率5.35%、ONRRP利率5.30%、一月期美国债收益率5.37%。TGCR三方一般担保利率（货币基金给一级交易商借贷利率）5.34%
SOFR-ONRRP差值为5bps，SOFR-IORB利差-5bps。
SOFR-EFFR利差2bps，大于0意味着债券一级交易所出现流动性问题，需要质押债券库存去缓解流动性。
TGCR-ONRRP利差为4bps，较上周涨，债券一级交易商用更高的借贷利率吸引货币基金资金，使其更愿意借给债券一级交易商而不是存在ON RRP工具。
美国经济- US
经济周期Cycle
资金流向
截至7月24日的一周内，全球股票基金的净流入，220亿美元（上周480亿美元）。在G10中，净流入主要是美国和日本的股票基金。在行业层面，能源基金出现了最大流出，而科技基金则出现了最大流入。
全球固定收益基金的流入稳健，160亿美元（上周210亿美元），对聚合型基金需求强劲。投资者也表现出对短期债券基金的偏好而不是长期的。
货币市场基金资产下降420亿美元。
美股
基本面
- 美国银行的Michael Hartnett
随着投资者涌向小盘股，押注美联储可能很快就会开始降息。如果美国经济继续降温，或将进一步削弱科技股的涨势。近期数据表明全球经济已经“患病”，离大型科技股失去主导地位就只差一个糟糕非农就业的距离。经济放缓的迹象将推动投资者转向科技股以外的股票，对下半年的债券市场持乐观态度。
- 但彭博行业研究首席股票策略师Gina Martin Adams持相反观点
美联储可帮助美股摆脱“第三季度魔咒”。第三季度通常是股市一年中最糟糕的时候，不过近期反弹的可能性似乎越来越大，因为宽松周期对该资产类别来说是出了名的利好。去年这个时候也出现了类似的走势，股市最终相对轻松地摆脱了颓势。小盘股预示着可能出现一种截然不同的氛围，发出了基本面终将改善的信号。
AIAE模型-美股高点
AIAE指标代表美国人愿意把钱配置到股票比例上的极限。月度AIAE指标已经抬升至41.7%，再次接近2021年的高点。从1971年迄今50多年间，最高点出现在1999年11月-2000年10月、2021年6–12月以及现在，其最高值位于41–43%之间。AIAE指标当作中长期人们对股票-债券偏好的“贪婪-恐惧”指标的话，现在的美股是人们最贪婪的时刻。
筹码面
技术分析
- 背离信号
标普500指数 9月期货 周线级别在20240715出现4个顶背离。
日线级别出现20240711出现4个顶背离，在20日均线下方，筹码峰对应价格为5533。
纳指100指数 9月期货 周线级别在20240528出现5个顶背离。
日线级别出现20240726出现3个底背离，收于20日均线下方，筹码峰对应价格为19963。
期权
标普500的市场价格大于期权市场隐含的公允价值，表明当前价格可能被高估。Gamma skew显示看跌力量较昨日增强，gamma impulse大于0，代表当前看跌增强趋势仍在一定程度上得到强化。短期内，标普500可能震荡或小幅下跌。
纳指的市场价格低于期权市场隐含的公允价值，表明当前价格可能被低估。gamma skew显示看涨力量较昨日减弱，意味着市场看涨情绪正在减弱。gamma impulse大于0，代表当前看涨减弱趋势的延续。短期内，纳指可能震荡或小幅上涨。
期货
标普500净多头仓位减少，截至周三的一周价格下跌，看跌信号。多头仓位减少，空头仓位减少，即多减空少减，即标普500的下跌主要由多头平仓推动。多头仓位处于2022年以来高位，空头仓位处于2022年以来低位。
纳指净多头仓位减少，截至周三的一周价格下跌，看跌信号。多头仓位减少，空头仓位增加，即多减空增，下跌由多头平仓推动，市场下跌。空头仓位处于2022年以来低位，变化不大，多头仓位处于2022年以来高位，上涨幅度较大。
市场宽度-当前市场中的美股普遍上涨
均线层面
分行业：从周一的810震荡至周五的733，高于MA20均线的行业平均值为73%。本周的市场宽度较上周略下降。
标普500成份股价格高于MA20均线的百分比为67%，高于MA50均线的百分比为68%。较上周略下跌，但幅度不大。
CNN市场宽度
美股轮动到大科技股以外的其他股：现在美股大盘的上涨，主要是由多数美股带动。
McClellan Volume Summation Index：由上周的恐慌的状态转变为中性。该指数本周继续上涨说明本周纽交所当中参与上涨的个股继续增加，支撑大盘上涨的个股增加。
期权的Put/call ratio：由上周的极度贪婪的状态转变为恐慌。该指数本周上涨表示买看跌期权的人比买看涨期权的人多，反映市场看跌。
情绪面
正常范围：CNN恐慌贪婪指数 45、AAII调查净看多比例（Z分数）-0.23（散户净看多比例低于一年平均0.23个标准差），本周快速下降。NAAIM机构投资者持仓，76.7机构情绪乐观。
金融压力指数 FSI — 2.09，小于0表明金融市场状况稳定、风险资产仍安全，此时全球股市通常呈上升走势。
全球-花旗盈利修正指数 -0.07，第八周正值后本周第四周负值，显示市场认为企业盈余能力下跌，因此上调 EPS 的公司比例小于下调 EPS 的公司比例7%，股市有下跌动能。
美债
美国债一级市场的流动性：两年期美债拍卖需求创纪录，长短债购买意愿均较上次大幅上涨。
国债供需关系指标：本周美国国债发行 情况如下：长短债购买意愿均较上次上涨，只有17周短债购买意愿较上周下降，整体购买意愿基本大于等于平均水平。两年期美债拍卖需求创纪录，均凸显出市场坚信美联储今年开始降息。
4周、5年国债投标倍数上涨，但整体购买意愿基本等于平均水平（低于前12次均值）。
17周国债投标倍数下降，8周、13周、26周、2年、7年国债投标倍数上涨，但整体购买意愿均强（高于前12次均值）。
国债波动性指标MOVE: move仍处于两年来低位，本周上涨，99.08。美债期货波动程度上涨，恐慌情绪较上周上涨，债市流动性较上周紧张，被拋售压力较上周增加，债券利率上行。
利率结构
10至30年期美债收益率涨幅均扩大，美债收益率曲线趋陡。主要由于市场的降息预期升温，前美联储“三把手”杜德利呼吁下周便降息。
10Y-3M利差：-1.1%，利差本周负值基本较上周持平，美元基本持平。10Y-3M利差与美元从6/9开始恢复走势一致。
5Y — 30Y利差：创2023年5月份以来新高。
2Y-30Y利差：创2022年7月以来新高。
筹码面
技术分析
- 背离信号
两年期美债价格周线级别在 20240617 出现2个顶背离信号，日线级别在20240701 出现1个底背离信号，收于20日均线下方。
十年期美债价格周线级别在20231023出现3个底背离信号，日线20240715出现3个顶背离信号，收于20日均线上方。
期权
十年期美债当前市场价格大于期权市场隐含的公允价值，当前价格可能被高估。gamma skew显示看涨力量较昨日减弱，意味着市场看涨情绪正在减弱。Gamma Impulse大于0且增强动力很强，暗示看涨减弱趋势的增强。短期内，十年期美债可能震荡或小幅上涨。
期货
2年期美债本周净多头仓位增加，截至周三的一周收益率上涨，价格下跌，短期价格看跌信号。多头仓位增加，空头仓位减少，即多增空减，市场上涨动能强。
10年期美债本周净多头仓位增加，截至周三的一周收益率上涨，价格下跌，短期价格看跌信号。多头仓位减少，空头仓位减少，即多减空多减，价格下跌。多头仓位处于历史高位。
情绪面
市场对7月31日不加息押注概率 为95.9%（上周93.8%）。押注首次降息为9月，概率为94%（上周90.3%）；11月第二次降息概率为57.46%，年内降息三次，概率为49.5%（上周50.62%）。
