Frontier Lab宏观研究周报｜W40

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13 min readOct 8, 2024

市场总结

重点关注

本周重点财经事件

本周行情及下周推演

流动性：SOFR回购量本周下降，10/3日为2.18万亿，低于历史新高2.5万亿。债券一级交易出现流动性问题，需要质押债券库存去缓解流动性。

本周重点数据及事件点评

美国8月JOLTs职位空缺(万人)公布值804，预期766，前值771.1（767.3上修）
美国9月ISM制造业PMI公布值47.2，预期47.5，前值47.2
美国9月Markit制造业PMI终值47.3，初值47
美国9月ADP就业人数(万人)公布值14.3，预期12.5万，前值10.3万（由9.9万上修）
美国9月季调后非农就业人口(万人)增25.4，预期增14.6，前值增15.9（由14.2上修）
失业率预期4.1%，预期4.2%，前值4.2%
美国9月平均每小时工资同比升4%，预期升3.8%，前值升3.9%（由升3.8%上修）；环比升0.4%，预期升0.3%，前值升0.5%（由升0.4%上修）

点评：8月职位空缺数和9月制造业PMI，显示就业趋弱和制造业疲软的大趋势没有变化，目前11月降息25基点概率更大。

8月职位空缺数虽然略超预期，但是数据滞后一个月，主要显示了飓风后一些职位的恢复，尤其是细分数据看整体劳动力市场走弱趋势不变。细分结构来看，职位空缺数量增幅最大的行业是建筑业、运输、仓储和公用事业以及州和地方政府（不包括教育），许多服务业的职位空缺数量都在减少。8月职位空缺与失业人数之比为1.1，继续低于疫情前的1.2。8月自主离职人数跌至308.4万人，创四年来的新低。叠加9月制造业PMI中就业继续环比下滑，整体就业降温的趋势没有变化。

9月美国制造业依然低迷，等待连续降息后对于制造业的刺激。9月代表新订单的需求虽然略有回暖，环比提升1.5个百分点，但是依然处于荣枯线以下；美国经济支撑目前主要靠服务业。

美国9月ADP就业人数超预期反弹，前值上修，工资增幅再降（换工作人员的工资增幅降至6.6%，较8月低了0.7个百分点），整体显示美国经济韧性强劲，劳动力市场并未快速走弱，且工资通胀持续受到抑制，支持11月降息25基点，以及软着陆预期。细分来看，休闲和酒店业增长最多，增加3.4万个，其次是建筑业增加了2.6万个，还是服务业在核心驱动就业；CME工具显示市场继续预期年内降息75基点，基本无变化。

美国9月非农就业人口增加25.4万人远超预期，失业率回落，薪资增长强劲。“新美联储通讯社”：9月非农报告可能关闭美联储11月降息50基点的大门。芝加哥联储主席：莫过分依赖单月数据，不会改变未来12–18个月的降息趋势。美国高通胀吹哨人萨默斯：美联储9月降息50基点是一个错误。

美国港口大罢工正式开启。

周二凌晨，码头工人开始了近 50 年来的首次大规模罢工，导致全国大约一半的远洋航运陷入停顿。牛津经济研究院的分析师表示，罢工将造成每周高达45亿-75亿美元的经济损失，对美国的GDP造成0.1%的影响。摩根大通分析师估计，罢工可能每天造成高达50亿美元的损失，但预计罢工不会持续超过一周。欧洲汽车制造商最容易受到美国码头工人罢工的影响；另外，零售商表示，它们可以经受住码头工人短期罢工带来的影响，但如果长时间罢工，价格可能会上涨，商品短缺现象也可能加剧。

点评：关注罢工持续时间，以及对于10–11月通胀影响

美联储官员讲话
美联储主席鲍威尔表示，央行将“随着时间的推移”降低利率，但并不急于求成，政策路径并非预设，将根据新经济数据逐次决策。实现目标无需劳动力市场进一步降温，尽管一些官员对过快降息持谨慎态度。市场预期美联储可能在11月或12月再度降息，但具体步伐将取决于未来的经济数据。
里士满联储主席巴尔金（24年票委，偏鹰）表示尽管在通胀方面取得了一些进展，但目前还不能宣布胜利。如果经济按预期发展，今年还有两次降息25个基点是“合理的路径”。他将最近的降息50基点描述为对货币政策的“重新校准”。尽管核心通胀率略高于美联储2%的目标，但巴尔金预计通胀率在2025年前不会大幅下降。他还提到了通胀和就业方面的不确定性，包括可能推高工资的工会行动、去全球化趋势以及中东冲突等风险。劳动力市场目前状况良好，但招聘放缓和裁员率低的情况可能不会持续。预计9月份的失业率将保持在4.2%，新增就业人数为15万。
芝加哥联储主席古尔斯比（非票委，偏鸽）称赞了强劲的9月就业报告，但警告不要过分依赖单个月的数据，并指出通胀可能会低于美联储2%的目标。他表示，目前通胀和就业都处于良好状态，联储应努力保持这一平衡。古尔斯比支持联储官员的中位预期，即利率将在明年年底降至3.4%，2026年底降至2.9%，并认为中性利率可能已经上升，但联储有时间确定其确切水平。
地缘政治
以色列称已开始对黎巴嫩进行 “有针对性的 ”地面袭击

以色列周一晚间表示，尽管国际社会呼吁以色列保持克制，但以色列已开始在黎巴嫩南部发动 “有针对性的地面袭击”，将铲除真主党的行动升级。以色列国防军称，其部队正在打击 “位于边境附近村庄 ”的目标，这些目标 “对以色列北部的以色列社区构成直接威胁”。以色列国防军发表声明称，地面行动是根据 “针对黎巴嫩南部真主党恐怖目标和基础设施的精确情报 ”实施的。

中东局势升级，伊朗导弹袭击以色列，目前未报道人员伤亡，警惕以色列对伊朗反击，避险情绪提升，油价大涨

伊朗称向以色列发射导弹为合法防御。当地时间10月1日晚，伊朗伊斯兰革命卫队就对以色列发动大规模导弹袭击发表声明。声明表示，在长时间的自我克制下，在哈马斯领导人哈尼亚遭暗杀后，伊朗进行了本次合法防御，旨在回应哈尼亚、黎巴嫩真主党领导人纳斯鲁拉以及革命卫队高级将领等人遭以色列杀害，因此伊朗向以色列发射了导弹。伊朗警告，如果对伊朗的本次合法防御进行反击，以色列将遭到毁灭性打击。
以色列内塔尼亚胡称伊朗将为导弹袭击付出代价

等待以色列进一步反应，因为OPEC+的增产计划，布油冲高到76美元后有所回落，继续密切关注，警惕黑天鹅

以色列于周四凌晨轰炸了黎巴嫩贝鲁特市中心，造成至少 6 人死亡。这是以色列军队在黎巴嫩前线与伊朗支持的武装组织真主党发生冲突一年来最惨烈的一天。
美国总统拜登周三表示，他不会支持以色列为回应伊朗弹道导弹袭击而对伊朗核设施进行任何打击，并敦促以色列对其地区宿敌采取“相称”的行动。

指标与观点

流动性

资产负债表：M2货币供应量8月环比2.36%，本周缩表0.47%，净流动性减少0.76%，存准金减少2.51%

日本+英镑+美联储M2货币供给量为46.64万亿（图1），8月M2货币供应量较上月增加2.36%（图2）。
资产端 — 缩表进程（图3）：本周，美联储资产负债表总资产$7.04万亿，缩表$331亿。9/18–10/2，美联储共有$406亿美国债到期（应缩表），但实际减持了$196亿美国债，表明美联储仍购买了$209.5亿美债（放水）。本周未增持短国债Bills ，同时资产抵押证券MBS较上周持平，2.28万亿。
负债端 — 净流动性：美国市场净流动性 $5.84万亿，减少4.4亿（图4、图5）。超额流动性ON RRP余额3833亿，减少$328亿、TGA账户余额8234亿，增加$445亿。
银行存款准备金：截止2024/10/2，美国银行存准金为3.08万亿（图6）。银行存准占商业银行资产比例 13.48%（大于10%，充裕）。

联储内部指标：金融市场流动性较上周持平

金融环境指数FCI- G index：截至 9 月 27 日当周，NFCI 保持在 -0.55 不变。最近一周，风险指标对该指数的贡献为 -0.24，信用指标的贡献为 -0.18，杠杆指标的贡献为 -0.12。

联邦资金池利率：债券一级交易商流动性较上周收紧

基准利率上限5%、EFFR银行间无抵押拆借利率4.83%、IORB准备金利率4.9%、SOFR美国隔夜抵押拆借利率4.85%、ONRRP利率4.8%、一月期美国债收益率4.85%。TGCR三方一般担保利率（货币基金给一级交易商借贷利率）4.82%。

SOFR-ONRRP差值为5bps，SOFR-IORB利差-5bps。SOFR-EFFR利差2bps，大于0意味着债券一级交易出现流动性问题，需要质押债券库存去缓解流动性。

TGCR-ONRRP利差为2bps（图8），较上周略下跌，债券一级交易商融资成本下跌，流动性宽松，不需要更高的借贷利率吸引货币基金资金。

商业银行：仍未出现流动性问题

商业银行多余现金进入贷款、现金或国债

（1）商业银行贷款同比 8月仅为 2.0%目前已稳定在低于疫情前的增长率，利率的大幅提高减少了银行贷款需求。

（2）随着贷款增长放缓，商业银行的银行国债和机构 MBS 的总持有量8月为4.33万亿，逐增，助于国债市场流动性的改善。

（3）SOFR回购量本周下降，10/3日为2.18万亿，低于历史新高2.5万亿。

（4）基于市场的信贷质量指标信贷息差10/3处于历史低位1.13，显示信贷市场仍健康。

美国经济

就业市场

后续影响倒挂结束后利差平坦或陡峭的关键指标：

经济周期

资金流向

截至 10/2 当周，全球股票基金净流入，50 亿美元（上周 250 亿美元），主要集中在中国大陆。尽管今年大部分时间的流入量都很低，但近几周外国对中国大陆股票的需求与国内需求一起增加。其他新兴市场的流入量适度为正值。在 G10 中，流入量大多为负值；美国股市出现净流出。在行业层面，工业和消费品流入量最大。科技基金继续出现净流出。
全球固定收益基金的资金流入强劲，150 亿美元（上周130 亿美元），显示综合型债券和高收益债券基金的资金流入强劲。
货币市场基金资产增加了 130 亿美元。由于净收益率保持高位，货币市场基金继续吸引资金流入。

美国大选追踪

沃尔兹和万斯在政策性较强的副总统辩论中发生礼貌冲突，各自重申总统政见，对于大选选情扰动不大。在周二的副总统辩论中，民主党人蒂姆·沃尔兹和共和党人JD·万斯在礼貌的气氛中发生冲突，主要围绕中东危机、移民、税收、堕胎、气候变化和经济等议题展开讨论。虽然双方在辩论中试图各自为自己的竞选伙伴卡马拉·哈里斯和唐纳德·特朗普辩护，但整体语气相对友好，展现了“中西部人的友善”。最激烈的交锋发生在辩论接近尾声时，万斯未正面回答关于2020年大选结果的问题，沃尔兹指责特朗普煽动1月6日国会暴动。尽管在诸多问题上争论激烈，但双方都试图维持礼貌。沃尔兹批评特朗普的政策和领导风格，万斯则质疑哈里斯在处理通胀和移民等问题上的能力。
Harris的政策似乎倾向于社会民主主义，强调政府干预以实现公平和环境可持续性，而Trump的政策则倡导更自由放任的做法，带有强烈的民族主义色彩，专注于减少规章制度、减税和保护主义。